บทความ ข่าวสาร กิจกรรม

Krungsri Securities (KSS) ประเมินว่า Thai Oil (TOP) จะสามารถสรุปรายละเอียดค่าใช้จ่ายส่วนเพิ่มของโครงการ CFP ได้ในช่วงไตรมาส 4/2568 หลังจากได้ผู้รับเหมาส่วนใหญ่แล้ว แม้จะมองว่าแนวโน้มค่าการกลั่นในครึ่งปีหลัง 2568 จะมีความท้าทายมากขึ้น แต่ยังคงคำแนะนำ "Neutral" สำหรับ TOP ที่ราคาเป้าหมาย 32.0 บาท

ประเด็นสำคัญจากการประชุมนักวิเคราะห์

KSS คาดว่าในไตรมาส 4/2568 โครงการ CFP จะได้ผู้รับเหมาช่วงใหม่มารับมอบงานส่วนใหญ่ และสามารถสรุปรายละเอียดค่าใช้จ่ายส่วนเพิ่มได้ โดยจะทยอยได้ผู้รับเหมาจนครบในช่วงต้นปี 2569 ปัจจุบันได้ผู้รับเหมาที่รับผิดชอบงานหลักของหน่วย HCU และ RHCU ซึ่งเป็นหน่วยสำคัญแล้ว (STECON และ SRICHA รวมมูลค่างานราว 15,200 ล้านบาท เทียบกับงบต้นทุนส่วนเพิ่ม 63,000 ล้านบาท) มองว่าการบริหารจัดการมีความยืดหยุ่นมากขึ้น เนื่องจาก TOP เป็นผู้จ่ายเงินค่าก่อสร้างเอง โดยมี EPCM เป็นผู้ตรวจสอบคุณภาพงานก่อสร้าง

แนวโน้มค่าการกลั่นและการฟื้นตัว

KSS มองว่าค่าการกลั่นในครึ่งปีหลัง 2568 มีแนวโน้มลดลงเล็กน้อยเมื่อเทียบกับไตรมาส 2/2568 โดยถูกกดดันจาก crude premium ที่เพิ่มขึ้น เนื่องจากการคว่ำบาตรน้ำมันรัสเซียของสหรัฐฯ ทำให้โรงกลั่นในอินเดียและจีนต้องหันไปซื้อน้ำมันดิบจากตะวันออกกลาง ส่งผลให้ crude premium สูงขึ้น นอกจากนี้ gas oil spread ที่ฟื้นตัวจากคลังน้ำมันยังอยู่ในระดับต่ำ และการปิดตัวของโรงกลั่นบางส่วนในสหรัฐฯ และ EU ไม่สามารถชดเชยได้ทั้งหมด ทั้งนี้ crude run ในครึ่งปีหลัง 2568 ลดลงเมื่อเทียบกับครึ่งปีแรก เนื่องจากมีการปิดซ่อมใหญ่ตามแผน และค่าใช้จ่ายเพิ่มขึ้น

อย่างไรก็ตาม KSS มองว่าอะโรเมติกส์ และ Lube จะฟื้นตัวในครึ่งปีหลัง 2568 โดยคาดว่า supply อะโรเมติกส์จะตึงตัวขึ้นจากการเลื่อน COD ของกำลังการผลิตใหม่บางส่วนในตะวันออกกลางและจีน ในขณะที่ demand ฟื้นตัวเร่งขึ้น ส่วน Lube ได้รับปัจจัยหนุนจาก supply ที่ตึงตัวจากการปิดซ่อม และ Bitumen ได้ความต้องการใช้ของอินโดนีเซียที่เร่งขึ้น

ข้อสังเกตและการประเมิน

KSS มอง slightly negative ต่อข้อมูลในที่ประชุมนักวิเคราะห์ เนื่องจาก i) แนวโน้มค่าการกลั่นในครึ่งปีหลัง 2568 มี downside risk จาก crude premium ที่สูงขึ้น โดยเพิ่มขึ้นตั้งแต่ ส.ค.-ก.ย. 2568 ซึ่งเป็นช่วงที่โรงกลั่นของ TOP ออกจากการปิดซ่อม และ ii) ปัจจัยบวกจากความคืบหน้าของรายละเอียดต้นทุนส่วนเพิ่มโครงการ CFP เลื่อนไปอยู่ในไตรมาส 4/2568

ทั้งนี้ KSS ยังคงมุมมองว่าไตรมาส 3/2568 จะพลิกมีกำไรฟื้นตัวเมื่อเทียบกับไตรมาสก่อนหน้า โดยไม่มี stock loss ก้อนใหญ่กว่า -4.5 พันล้านบาท มาฉุด ซึ่งเพียงพอชดเชยปริมาณขายที่ลดลงจากการปิดซ่อมใหญ่ และค่าใช้จ่ายปิดซ่อม รวมถึง ship-to-ship ที่กลับมาถ่วง

สรุปคำแนะนำและราคาเป้าหมาย

KSS คงคำแนะนำ Neutral ที่ราคาเป้าหมาย 32.0 บาท สำหรับ TOP โดยให้เหตุผลว่าควรถือเพื่อรอดู upside หากต้นทุนส่วนเพิ่มโครงการ CFP ต่ำกว่าที่คาดการณ์ไว้ และรอรายละเอียดเพิ่มเติมในไตรมาส 4/2568 อย่างไรก็ตาม ในระยะสั้น TOP อาจมีปัจจัยหนุนน้อยกว่ากลุ่ม เนื่องจากมีการฟื้นตัวในครึ่งปีหลัง 2568 น้อยกว่า เพราะมีการปิดซ่อมใหญ่ และได้ประโยชน์จาก middle distillate น้อยกว่า