บทความ ข่าวสาร กิจกรรม

INVX มอง AOT เจอปัญหา Overhang จากธุรกิจสัมปทาน คิง เพาเวอร์ ขอเจรจา ยกเลิกสัญญา Duty Free กระทบรายได้ AOT INVX ปรับลดคำแนะนำเป็น UNDERPERFORM พร้อมลดราคาเป้าหมายเหลือ 26 บาท

INVX ลดคำแนะนำ AOT เหลือ UNDERPERFORM

INVX ปรับลดคำแนะนำเชิงกลยุทธ์ระยะ 3 เดือน สำหรับหุ้น AOT จาก NEUTRAL เป็น UNDERPERFORM พร้อมปรับราคาเป้าหมายสิ้นปี 2568 ใหม่เป็น 26 บาท/หุ้น (จากเดิม 47 บาท) เนื่องจากมองว่าปัจจัย Overhang จากธุรกิจสัมปทานที่เพิ่มขึ้น จะสร้างแรงกดดันต่อราคาหุ้นในระยะข้างหน้า

ปัจจัยที่ต้องติดตามคือความชัดเจนเกี่ยวกับกรอบข้อตกลงสัมปทาน ซึ่งจะทำให้นักลงทุนมีความเชื่อมั่นต่อผลการดำเนินงานในอนาคตของ AOT มากขึ้น แต่ INVX ประเมินว่าแนวทางแก้ไขปัญหาอาจใช้เวลานานกว่าที่ AOT คาดการณ์ไว้ที่ 60 วัน โดยเฉพาะในกรณีที่ AOT ต้องเริ่มกระบวนการประมูลใหม่

คิง เพาเวอร์ ขอเจรจา ยกเลิกสัญญา Duty Free กระทบ AOT

เมื่อวันศุกร์ที่ผ่านมา ผู้จัดการออนไลน์รายงานว่ากลุ่มคิง เพาเวอร์ ได้ส่งหนังสือถึง AOT เพื่อร้องขอให้เกิดการหารือเพื่อหาแนวทางและข้อยุติอื่นๆ รวมถึงแนวทางในการพิจารณายกเลิกสัญญาอนุญาตให้ประกอบกิจการจำหน่ายสินค้าปลอดอากร (Duty Free) ที่ท่าอากาศยานภูมิภาค (ภูเก็ต เชียงใหม่ และหาดใหญ่) ภายใน 45 วัน โดยอ้างถึงเหตุสุดวิสัยต่างๆ เช่น การหยุดดำเนินการร้านค้าปลอดอากรขาเข้าจากนโยบายรัฐบาล, การลดภาษีสินค้าประเภทไวน์, การขอคืนพื้นที่ประกอบกิจการของ AOT บางส่วน, การขาดมาตรการกระตุ้นการท่องเที่ยว, แนวโน้มอุตสาหกรรมท่องเที่ยวที่อ่อนแอ, ผลกระทบจาก COVID-19 และการชะลอตัวของเศรษฐกิจโลก ท่ามกลางค่าผลประโยชน์ตอบแทนขั้นต่ำ (Minimum Guarantee) ที่ต้องชำระให้ AOT สูงขึ้น

ต่อมา AOT ให้สัมภาษณ์ว่าการหารือแนวทางของกลุ่มคิง เพาเวอร์ ครอบคลุมไปถึงสัมปทานจำหน่ายสินค้าปลอดอากรที่ท่าอากาศยานสุวรรณภูมิและท่าอากาศยานดอนเมือง ซึ่งหมายถึงสัมปทานจำหน่ายสินค้าปลอดอากรทั้งหมดของกลุ่มคิง เพาเวอร์ โดย AOT จะตั้งคณะกรรมการวิเคราะห์แนวทางเพื่อเจรจาและจ้างที่ปรึกษาที่เป็นสถาบันอุดมศึกษาของรัฐ เพื่อศึกษาและวิเคราะห์ทางเลือกในการแก้ไขปัญหาการประกอบกิจการจำหน่ายสินค้าปลอดอากรให้เหมาะสมกับภาวะเศรษฐกิจในปัจจุบัน โดยคาดว่าจะได้ผลการศึกษาภายในระยะเวลา 60 วัน และจะไม่มีผลกระทบต่อคุณภาพการบริการผู้โดยสาร

สัมปทาน Duty Free กระทบรายได้ AOT อย่างไร?

INVX มองว่าการปรับเปลี่ยนสัญญา อาจครอบคลุมไปถึงสัมปทานพื้นที่ค้าปลีก (19% ของรายได้ส่วนแบ่งผลประโยชน์ หรือ 6% ของรายได้รวม) เพราะ Minimum Guarantee ในสัญญาสัมปทานนี้ก็เพิ่มขึ้นเช่นกัน

INVX มองว่าการแก้ไขปัญหาอาจใช้เวลานานกว่ากรอบเวลา 60 วันที่ AOT กำหนดไว้ โดยต้องติดตามผลการศึกษาของ AOT เพราะผลที่ออกมานั้นจะต้องมีการชี้แจงและเจรจากับกลุ่มคิง เพาเวอร์ เพื่อให้ตกลงที่เป็นประโยชน์ร่วมกัน หากไม่สามารถบรรลุข้อตกลงได้ INVX มองว่ามีโอกาสที่ AOT จะต้องทำการเปิดประมูลใหม่ ซึ่งจะต้องใช้เวลาเพิ่มเติมในการร่าง TOR และกระบวนการประมูล

สถานการณ์นี้แสดงให้เห็นว่าผู้รับสัมปทานไม่สามารถจ่าย Minimum Guarantee ที่สูงได้อย่างต่อเนื่อง ซึ่งจะทำให้รายได้และกำไรของ AOT ลดลง INVX ใช้สมมติฐานว่า Minimum Guarantee ที่คาดว่าจะได้รับจำนวน 1.4 หมื่นลบ. สำหรับปี FY2568 จะลดลงมาอยู่ที่ระดับเดียวกับปี FY2562 ที่ 1.1 หมื่นลบ. (ลดลง 22%) อย่างไรก็ดีกรณีเลวร้ายที่สุดคือรายได้ดังกล่าวหายไปทั้งหมด (หรือการหมายถึงไม่มีการดำเนินร้านค้าปลอดอากร) ไม่น่าจะเกิดขึ้น

INVX ปรับประมาณการกำไร AOT ลดลง

INVX ปรับประมาณการกำไรปกติของ AOT ลดลง 7% สำหรับปี FY2568 (ผลกระทบครึ่งปีใน 2HFY68) และ 12-16% สำหรับปี FY2569-2576 เพื่อสะท้อนสถานการณ์ในกรณีฐาน INVX เปลี่ยนมาใช้วิธี PE ประเมินมูลค่าหุ้น AOT แทนวิธี DCF เนื่องจากวิธี PE น่าจะสะท้อนมูลค่าได้ดีกว่าเมื่อพิจารณาจากความไม่แน่นอนของแนวโน้มธุรกิจ มูลค่าเหมาะสม ณ สิ้นปี 2568 ที่ INVX ประเมินได้อยู่ที่ 26 บาท/หุ้น (อิงกับค่ากลาง PE ของหุ้นกลุ่มเดียวกันในตลาดภูมิภาคที่ 24 เท่า) ลดลงจาก 47 บาท/หุ้นภายใต้วิธี DCF

ความชัดเจนเกี่ยวกับกรอบข้อตกลงสัมปทานจะเป็นประเด็นบวกผลักดันให้มีการ Re-rating เนื่องจากจะทำให้นักลงทุนมีความเชื่อมั่นมากขึ้น แต่ INVX มองว่าอาจใช้เวลานานกว่าที่ AOT คาดการณ์ไว้ที่ 60 วัน