บทความ ข่าวสาร กิจกรรม

ไฮไลท์สำคัญ:

บริษัท บางจากศรีราชา จำกัด (มหาชน) หรือ BSRC กำไรยังคงถูกกดดันในไตรมาส 4/2567 จากผลขาดทุนจากสต๊อกน้ำมัน แม้ผลประกอบการหลักจะดีขึ้นเล็กน้อย แต่แนวโน้มปี 2568 ยังคงมีความท้าทายจากค่าการกลั่น (GRM) ที่ยังไม่สดใส GLOBLEX ปรับลดคำแนะนำจาก "ซื้อ" เป็น "ถือ" พร้อมปรับลดราคาเป้าหมายลงเหลือ 5.20 บาท

ผลประกอบการไตรมาส 4/2567:

BSRC รายงานผลขาดทุนสุทธิในไตรมาส 4/2567 ที่ 1,031 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 41% QoQ และ 48% YoY หากไม่รวมผลขาดทุนจากสต๊อกน้ำมันจำนวน 1,229 ล้านบาท จะมีกำไรหลักเพียง 198 ล้านบาท ลดลง 77% QoQ แต่เพิ่มขึ้นจากผลขาดทุน 302 ล้านบาทในไตรมาส 4/2566 ซึ่งต่ำกว่าที่ Bloomberg และ GLOBLEX คาดการณ์ไว้ 20% และ 15% ตามลำดับ อัตรากำไร EBITDA ปรับตัวดีขึ้นเป็น 0.3% จาก -0.4% ในไตรมาส 4/2566 เนื่องจากการขาดทุนจากสต๊อกน้ำมันที่ลดลง

ปัจจัยหลักที่กดดันผลประกอบการคือค่าการกลั่นทางบัญชี (Accounting GRM) ที่ติดลบ 1.70 ดอลลาร์สหรัฐฯ/บาร์เรล แม้ค่าการกลั่นตามราคาตลาด (Market GRM) จะอยู่ที่ 2.8 ดอลลาร์สหรัฐฯ/บาร์เรล (+75% QoQ, +40% YoY) เนื่องจากการปรับตัวขึ้นของส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ (Product Margin) กำลังการผลิตลดลงเหลือ 88% หรือ 150 พันบาร์เรลต่อวัน (kbpd) จาก 137 kbpd ในไตรมาส 3/2567 เนื่องจากการปรับปรุงประสิทธิภาพการผลิต ในไตรมาส 4/2567 BSRC ปรับสัดส่วนการผลิตไปเป็น Gasoline และ Diesel มากขึ้น เพื่อให้สอดคล้องกับ Product Margin ที่สูงขึ้นจากอุปทานที่ตึงตัวและการส่งออก Gasoline ของจีนที่สูงกว่าคาด

EBITDA จากธุรกิจค้าปลีกลดลงอย่างมาก โดยปริมาณการขายอยู่ที่ 2,352 ล้านลิตร แบ่งเป็นค้าปลีก 848 ล้านลิตร (+1.2% QoQ, -0.1% YoY), อุตสาหกรรม 585 ล้านลิตร (+15.6% QoQ, -29% YoY) และซื้อขาย 818 ล้านลิตร (+11.4% QoQ, +105% YoY) ส่งผลให้หน่วยธุรกิจค้าปลีกมี EBITDA 508 ล้านบาท (-18.2% QoQ, -50.4% YoY) เนื่องจากส่วนต่างราคา (Marketing Margin) ที่ลดลง

แนวโน้มปี 2568 และการปรับลดคำแนะนำ:

GLOBLEX มองว่า BSRC ยังคงเผชิญกับความท้าทายด้านส่วนต่างราคา (Margin) ในปี 2568 เนื่องจากอุปสงค์ที่อ่อนแอและอุปทานที่มากเกินไปจากการส่งออกจากโรงกลั่นในสหรัฐฯ จีน และตะวันออกกลาง นอกจากนี้ Crude Premium ที่สูงขึ้นอาจส่งผลกระทบต่อค่าการกลั่นขั้นต้น (Gross Refining Margin) เนื่องจากผู้ผลิตน้ำมันในตะวันออกกลางปรับขึ้นราคาน้ำมันที่ขายให้กับตลาดเอเชียเพื่อชดเชยการขาดทุนในตลาดยุโรป

ด้วยเหตุนี้ GLOBLEX จึงปรับลดคำแนะนำสำหรับ BSRC จาก "ซื้อ" เป็น "ถือ" และปรับลดราคาเป้าหมายจาก 8.5 บาท เป็น 5.20 บาท โดยมีเหตุผลหลักดังนี้:

1. ปรับลดมูลค่าโรงกลั่น โดยใช้อัตราส่วน EV/EBITDA ที่ 6 เท่า (จากเดิม 7 เท่า) เพื่อสะท้อนแนวโน้ม GRM ที่ไม่สดใส
2. คงอัตราส่วน P/E ที่ 14 เท่า สำหรับธุรกิจสถานีบริการน้ำมัน
3. ประเมินมูลค่าหน่วยผลิต Aromatics ขนาด 0.5 ล้านตันต่อปี ซึ่งปัจจุบันถูกระงับการผลิตชั่วคราวเนื่องจาก Margin ที่ถูกกดดัน โดยใช้อัตราส่วน EV/EBITDA ที่ 3 เท่า

ราคาเป้าหมายใหม่ที่ 5.20 บาท มาจากการประเมินมูลค่า SOTP (Sum-of-the-Parts) โดย GLOBLEX ให้มูลค่าโรงกลั่นที่ 6.2 บาทต่อหุ้น, สถานีบริการน้ำมันที่ 0.9 บาทต่อหุ้น และ Aromatics ที่ 2.9 บาทต่อหุ้น หักลบด้วยหนี้สินสุทธิที่ 4.8 บาทต่อหุ้น

สรุป:

BSRC ยังคงเผชิญกับความท้าทายในระยะสั้นจากสภาวะตลาดที่ไม่เอื้ออำนวย แม้ว่าผลประกอบการหลักจะเริ่มฟื้นตัว แต่แนวโน้มโดยรวมยังคงมีความไม่แน่นอน การปรับลดคำแนะนำและราคาเป้าหมายของ GLOBLEX สะท้อนถึงความกังวลเกี่ยวกับ GRM ที่ยังไม่สดใสและผลกระทบจากปัจจัยภายนอก